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科创板会成医疗器械企业的“卸妆水”?

作者:admin    发布时间:2019-08-09 10:15     浏览次数 :

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企业究竟是在扎实地推进核心技术改进,还是以增加科技含量装点门面,需要投资者仔细分辨。科创板的投资者能否“用脚投票”,来扭转医疗器械行业的风向?

 

(在科创板门口排队的这些医疗器械企业,大多是在小型器械上有建树。图/IC)

十余家医疗器械企业正在排队冲刺科创板。

截至7月17日,已有南京微创医学科技股份有限公司(下称“南京微创”)、上海微创心脉医疗科技股份有限公司(下称“心脉医疗”)两家成功登陆,等待发行新股上市。

申请科创板IPO公司的业务分布,既有医疗设备类如微创手术器械,也有针对不同疾病的体外诊断试剂,以及高值医用耗材如血管支架、骨科耗材等。

不过,整体看国内医院中的大型医疗设备、高值耗材,是以知名国际企业为主流。国内医疗器械企业起步较晚,虽在进步,仍处于技术追赶中,尽力挤入医院、提升市场占有率的阶段。

“目前仍以中低值耗材为主,高值耗材很少。”中国医药物资协会医疗器械分会秘书长陈红彦告诉《财经》记者,国产高值耗材能逐步替代进口产品、提升国内终端市场占有率已是很大的进步,而出口规模的扩大还有一段路要走。

技术、质量与销售能力,是器械行业的永恒话题。医疗器械长期以来以销售为导向,导致销售费用高企,监管部门的注意力正聚集在如何降低企业销售费用上,这和医药政策如出一辙。科创板为器械类企业敞开大门,意味着政府试图从资本层面,引导企业将精力放到提升技术的一次尝试。

技术尚在追赶中

医疗器械的水平,既需要生物、材料等基础科学研究的推进与支撑,又需要精密的制造能力。而此两者国内研究并不突出。在科创板门口排队的这些医疗器械企业,大多是在小型器械上有建树。

主动脉支架,用来治疗胸主动脉瘤,以及胸主动脉夹层的一些病变,是个小市场产品,规模和普及度不及心脏手术常用的冠状动脉支架,但能实现国产化已经是突破。这是心脉医疗的拳头产品,近三年的收入占公司总收入约八成。

安信证券研报显示,2017年,中国的心脏支架终端市场规模为102.4亿元,而主动脉支架及介入器械的市场规模仅为前者的十分之一,10.3亿元。

受惠于技术发展,国内企业已有不少投入市场使用的产品,但是与进口厂商的竞争,始终是这一行绕不开的话题。

若以主动脉支架为关键词查询,在国家药监局注册过的产品,国产的有6种可选择,来自4家中国公司;进口的有29种,不乏来自波士顿医学等知名国际公司的产品。

心脉医疗在2017年的主动脉支架市场,收入为1.31亿元,按上述数据推算,占中国市场的12.7%。到2018年,按产品应用的手术量测算,该公司在中国的主动脉支架市场占有率约为26%,排名第二。

第一则是美国的医疗科技公司美敦力。相比之下,美敦力的支架产品覆盖面更广,不局限于胸主动脉瘤,还有适用于肾下腹主动脉、主髂动脉瘤等多种产品,而中国企业相对单一。

心脉医疗的另一部分业务,则是外周血管支架,创收很少,心脉医疗坦言尚未形成完整的产品线,多款产品处于研发阶段,且面临国际企业竞争,未来产品的市场化过程以及效益的实现存在一定不确定性。

在外周血管介入领域,中国市场基本由美敦力、波士顿科学、科迪斯、 巴德、雅培这些技术领先的国际企业占据,中国企业虽也有心布局,但竞争力不够,导致市场占有率很低。心脉医疗在公司招股说明书(注册稿)中也坦言,与这些竞争对手仍存在一定差距,难进行全面竞争。

波士顿医学、库克、奥林巴斯,则是从事内镜诊疗器械的南京微创的直接竞争对手。

尽管现实如此,但国内器械企业在追求对进口产品替代的同时,也在扩宽海外市场。南京微创产品出口至欧美,定价低于波士顿医学等国际企业,主打高性价比;心脉医疗产品出口至南美如巴西、阿根廷等国家,2018年实现销售收入398.02万元,而该公司年度营收为9.22亿元,贡献不足1%。

2018年《中国医疗器械行业发展状况》报告提到,中国出口的医疗器械产品以低值耗材、中低端产品为主,以按摩保健器具、 医用耗材敷料为主,出口额能达到数亿美元。

高值耗材拓展海外市场的难度之一,在于需求很难匹配。陈红彦告诉《财经》记者,一些欠发达国家,有医疗需求,但手术和治疗的水平跟不上,导致很难用上介入类的高值耗材,它们往往更青睐简单易操作的产品,比如按摩仪等家用器械;而发达国家的医疗器械、医疗水平都已经相对成熟,撬动市场并不容易。

可终究研发和技术实力是王者。若对比中美资本市场对医疗器械公司的认可度,通江资本医疗领域一位负责人曾向《财经》记者分析,两地资本市场对医疗器械的估值存在差异,归结缘由,在于美国市场对医疗器械的创新度、认证资格、销售门槛等要求都非常高,造成了部分适合中国本土市场发展的医疗器械品牌,不一定能完全得到美国市场的认同。

2018年9月27日,迈瑞医疗(300760. SZ)强势登陆深交所创业板,但也没有逃脱被质疑销售费用率较高,这正是国产医疗器械行业的通病。

2015年至2017年,迈瑞医疗的销售费用逐年攀升,至2017年达到27.27亿元,销售费用率占比为24.4%。与同行业上市公司的2017年平均销售费用率18.04%相比,高出不少。

医疗器械的销售费用普遍高企,有业内人士对《财经》记者分析,医疗器械行业中,除了销售完成后的回扣,在某些招投标环节也需要先打点,否则中标就很难。这样的“运作”可以长达几年。

《财经》记者分析在科创板等待的医疗器械企业,目前销售费用仍普遍高昂,其最终能否靠技术实力在这一行业中突围,还有待观察。

新政挤压耗材企业

医疗器械从企业生产到消费者使用,中间经过流通环节一步步传递,像层叠波浪,最终推高销售价格。

一些家用器械如体温计、血压计等,流向药店及零售店;高值耗材,如血管支架、骨科耗材,通过经销商、流通配送企业之手,最终进入医院。流通环节的传递次数越多,意味着加价次数越多。

现在,高值耗材行业共同面临的,是政策层面不断对经销及流通环节的挤压和简化。

与药品整治的思路相似,中国的医疗器械领域目前也逐步实施“两票制”,已在陕西、福建、安徽等地推行。在这项制度下,产品从生产企业给流通企业算一票,流通企业给医院算一票,旨在减少层层盘剥,将销售费用规范化、透明化。

一位经销商告诉《财经》记者,实际情况中,生产企业往往通过经销商,将产品传递到流通企业,解决方案是生产企业开给流通企业的发票中包含经销商的利润。经销商获取自己的利润则以其他方式,例如,由生产企业开一家销售公司,经销商从这家公司里把利润流出。

心脉医疗在招股说明书中提到,如果“两票制”在医疗器械领域全面推行,将对其销售渠道、营销模式、销售费用等产生一定影响。南京微创则认为,公司产品价格和销售费用将有所上升,但净利润受影响较小。

同时, 6月5日国家公布了30个按疾病诊断相关分组(DRGs)付费的试点城市,覆盖了中国大部分省,并要求试点城市确保在2021年启动实际付费。这项试点,意味着一些病种将以固定的价格,“一口价” 打包支付,可能导致器械在医院的终端售价会出现一定程度的下降,这首先会压缩中间销售环节的毛利率,并传导到器械生产企业。

即便技术能力在不断提升,投入不断增加,但科创板很多医疗器械企业的销售费用仍占大头,高于研发费用。这还是未能突破当下器械行业的普遍规律,即以销售为导向。

已拿到科创板上市门票的心脉医疗,算是国内医疗器械企业中研发投入比重较高的,2018年研发费用2902.86万元,占营收比重达到12.6%,但销售费用更高,4020.17万元,且增速较快。南京微创近三年的销售费用,亦显著高于研发费用;2018年公司研发人员233人,不到总人数的五分之一。

由于高值耗材的使用场景是在医院,而公立医院又占据着绝对的市场份额优势,这导致公立医院成为强势的采购方。由此,器械企业生产的产品若不是独家、竞品林立,其研发投入并非是最重要的,而能够打通“最后一公里”,使产品进入医院采购名单,最终形成收入,是这一行业普遍更为看重的能力。

正因如此,陈红彦分析,在政策的影响下,行业的洗牌可能会逐渐加速。从器械生产企业来看,产品质量可靠、技术过关的企业长期看具有竞争优势,而单纯依赖于销售、产品质量和使用效果较差的企业,逐渐被收购或淘汰出局;资本参与投入的过程中,实力强的企业获得更多的资金支持,这也加速了行业的优胜劣汰。

而对于器械经销的中间环节,则可能由此前的无序竞争转为有序。陈红彦分析,以往各级器械代理商、经销商层层供货都在加价,而如今的政策挤压下,流通环节简化,更多的中小经销商转而挂靠大公司,或被收购,整体花销会降低一点,终端价格可能会略有下降。

医疗器械值得投资吗?

冲刺科创板的上百家企业中,医疗器械企业常常被投资人拿来与生物药企进行比较。

有投资人认为,医疗器械类企业一般来说研发周期比生物药短,变现相对容易,拿到相应的器械证书就可以上市,而同样的时间制药类企业也许仍卡在漫长的临床试验中。

从行业发展阶段上对比,创新药近年来已经收获了资本的广泛关注,行业格局初步确定,呈现出资本向头部公司集中、创新能力弱的企业逐步淘汰的行业格局。而医疗器械行业尚未呈现出这样的明显特征。

一位私募人士告诉《财经》记者,医疗器械企业的技术水平还在追赶的阶段,有提升空间,在这个领域最后可能会跑出来黑马。

不过,也有券商分析师“泼冷水”,认为医疗器械行业与药品相比,存在着一个先天问题,就是很难做大。原因既有技术不足导致的市场规模扩展缓慢,也有医疗器械应用场景的限制:2018年,中国医疗器械市场规模爬升到5304亿元,而药品早2016年的市场规模已经达到1.5万亿元。

医疗器械类公司在科创板等待上市时,也是在等待一个价值判断。

对于包括医疗器械在内的新科技公司,很多投资者给出了评判标准的建议。不能将财务数据视为唯一的判断标准,这是最近因安翰科技(武汉)股份有限公司一事掀起的质疑。截至7月13日安翰处于问询阶段,有媒体此前质疑其涉嫌过度包装、欺诈发行,年报披露的销售数据比实际探访结果夸大1倍到3倍,引发市场热议。

普华永道中国审计部合伙人姚文平对《财经》记者分析,任何企业的历史财务数据看到的都是过去,而一个企业的未来,可能不只体现在财务指标本身,而是应结合企业的运营能力、专利水平等综合考量。

如何对医疗器械企业估值,始终存在争议。广证恒生分析师刘锐建议,高值耗材领域的估值,需要综合考虑研发投入与利润水平。从财务指标上看,这类公司的营业收入保持着相对稳定的上升趋势,但净利润往往存在一定的波动,所以需要综合考虑研发投入增量与利润水平波动情况,建议采用基于销售的市销率(PS)对企业进行估值。

而对于低值耗材、医疗设备、生化诊断、免疫诊断、即时诊断(POCT)类,多数企业能实现盈利,可以使用A股市场常用的市盈率(PE)进行估值。分子诊断处于发展初期,很多公司涉及这类概念,但盈利基础并不坚实,可以用折现现金流模型(DCF),依据特定公司的业务发展情况,预测现金流后,进行估值。

港股对新科技公司的估值经验,亦可作为参考。普华永道资本市场服务合伙人黄金钱告诉《财经》记者,相比于特定公司以往的财务状况,港股的投资者会更看重管理层的经历和经验,以及公司的前景如何,再做出投资判断。

截至7月17日,已有148家企业排队冲刺科创板,有27家已经注册生效,其中2家企业来自医疗器械行业。普华永道预计,今年全年科创板上市企业将有望接近百家。

科创板设立的初衷,即在于聚焦高新技术产业和新兴产业,补齐资本市场服务科技创新的短板,增强对创新企业的包容性和适应性。但是一般的投资者很难完全理解科技企业的技术细节,难以分辨专利技术的“真创新”还是“伪创新”。企业究竟是在扎实地推进核心技术改进,还是以此增加科技含量以装点门面,需要投资者仔细分辨。

如何将器械行业引向技术水平的真实提升,从以销售为导向中挣脱出来,科创板仍满载期待。